中国平安(601318)：4月寿险保费同比增长7.7%

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4 月寿险/产险保费同比增长7.7/7.3%

中国平安2023 年1-4 月寿险/产险保费同比增长6.0/5.8%，其中4 月寿险/产险同比增速为7.7/7.3%。公司一季度业绩显示出基本面正在恢复，新业务价值（NBV）同比增长8.8%，可比口径EPS 同比增长47.6%。尽管保险新合同准则对财务数据带来了一些扰动，但我们认为公司整体经营依旧稳健。新准则下1Q23 保险服务收入同为1,331 亿，同期旧准则的原保费收入为2,602 亿。准则切换过程中，公司重新分类了金融资产，公允价值计量的债券增加增厚了资产，准备金贴现率下降也使负债增加。这些影响相互作用下，新准则的2022 年末净资产较旧准则上升1%。我们预计2023/2024/2025年EPS 为RMB9.48/10.96/12.31。我们基于SOTP 估值法的A/H 目标价为RMB75/HKD90，评级为“买入”。

基本面向好趋势有望持续

一季度业绩显示公司基本面向好，NBV 同比增速达8.8%，剔除假设调整的增速更是达到21.1%。NBV 增长的恢复主要还是由新单保费驱动，一季度首年保费同比增长28%，NBV 利润率则同比下降3.7pct。代理人数量环比2022 年末下降9%至40.4 万人，但寿险改革成效持续兑现，人均NBV 产能同比提升37%，有力支撑了NBV 增长。产险1Q23 COR 同比增加2.0pct至98.7%，信保业务可能仍是拖累承保表现的原因。我们认为公司的代理人改革正在进入收获期，产能的提升将继续抵消人力规模下降，支撑NBV 增长。我们预计2023 年寿险NBV 同比增长8.8%，产险COR 降至98.9%。

新会计准则有显著影响

中国平安已在2018 年开始使用IFRS 9，所以针对新准则的调整追溯主要来自IFRS 17。新准则剔除了保费中的投资成分，并将收入在保单存续期内摊销。所以新准则保险服务收入低于旧准则的保费收入。新准则还改变了对准备金折现率变动的处理方式，从旧准则全部计入当期损益，改为将金融风险影响计入其他综合收益（OCI），非金融风险影响被吸收入合同服务边际。

因此新准则的1Q22 净利润为257 亿，较旧准则高出51 亿元。新准则采用更贴近即期利率的准备金贴现率，所以2022 年新准则的保险准备金较旧准则高出2.9%。

基本面反转有望继续提振估值

我们认为公司有望在2023 年实现NBV 增长恢复和投资表现修复。基本面的反转有望吸引投资者注意，提振估值。公司当前A/H 股交易于0.60/0.58x2023 PEV，依然具备吸引力。

风险提示：寿险NBV 和产险承保表现大幅恶化，投资大幅亏损。

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